유한양행

의약품 판매와 원료의약품 수출이 기반이고 렉라자 기술료가 이익을 키웁니다. 반기 라이선스 수익은 639억 원입니다. 유한화학은 100% 연결회사, 유한킴벌리는 지분법 대상이므로 지분가치를 영업가치에 다시 더하지 않았습니다.

2023~2025년 영업이익은 570억→549억→1,044억 원입니다. 올해 반기 매출은 1.17조 원으로 8.9%, 영업이익은 757억 원으로 34.5% 늘었습니다.

반기 지배주주 순이익 974억 원에는 지분법·환차익 개선도 기여했습니다. 2025년 관계기업 처분이익 794억 원은 반복 이익이 아닙니다. 2026년 5월 렉라자 마일스톤 3,000만 달러는 정기 로열티가 아니며, 원개발사 배분율 비공개로 순수취액을 확정할 수 없습니다.

반기 영업현금 811억 원에서 유형·무형 취득과 리스상환을 빼면 75억 원 부족합니다. 운전자본 등의 현금부담은 줄었지만 설비 취득이 늘었습니다. 세금·이자·수취배당은 이미 반영했고 비용 처리된 연구개발비를 다시 빼지 않았습니다.

6월 말 연결 현금에서 은행차입·신주인수권부사채·상환우선주·리스를 빼면 약 727억 원입니다. 다만 본사 현금은 2,797억 원이며 반기 자회사 출자 639억 원을 부담해 연결 현금 전부를 환원 여력으로 볼 수 없습니다.

유통보통주 시가는 5.93조 원입니다. 2025 보통주 귀속이익의 수익률은 3.2%지만 처분이익을 포함해 정상 수익률은 아닙니다. 최근 12개월 자산취득·리스지급후 연결현금은 123억 원 적자입니다. 여기에는 추가로 지급한 사용권자산 취득 103억 원도 반영했습니다. 같은 연간 지급배당 450억 원을 매각·차입 없이 충당하려면 올해 하반기 잔여현금 약 525억 원이 필요합니다. 이는 예측이 아닌 계산 조건입니다. 성장투자와 유지투자, 순수 로열티의 세후 귀속을 나눌 근거가 부족해 적정가를 확정하지 않았습니다. 성장 기대만으로 안전마진이 입증되지는 않습니다.

마일스톤 수취가 늦어지거나 원개발사 배분·연구개발·설비 부담이 커지면 매출 성장만큼 현금이 남지 않습니다. 유한화학 8월 중대재해의 비용·생산 영향도 아직 금액이 확정되지 않았습니다.

파트너의 3분기 두 약물 합산 세계매출은 3.2억 달러로 늘었습니다. 렉라자 단독매출이 아니므로 실제 유한 수취 로열티와 현금 전환이 확인되면 판단을 높일 수 있습니다.

설비·출자 이후 현금과 다음 연간배당의 충당 여부를 봅니다. 실제 잔여현금 개선이 현재 가격의 투자 근거를 강화합니다.